버크셔 해서웨이의 재탄생

현미경을 들이댄 버핏의 창업 스토리
고뇌하며 답을 찾아가는 사업가이며 투자자인 젊은 버핏을 만나다

버크셔 해서웨이는 1955년 미국 뉴잉글랜드의 주요 섬유공장 두 곳의 합병으로 탄생했다. 이후 1961년까지 누적 적자를 기록했는데도 기존 경영진은 자산을 처분해 마련한 자금으로 계속 배당을 지급하고 자사주를 매입했다. 『버크셔 해서웨이의 재탄생』 저자는 당시 재무제표와 연차보고서를 분석해, 자본이익률이 낮은 섬유사업에 머무는 한 이것보다 나은 자본 배분의 선택지가 존재하지 않았음을 보여준다.

1962년 워런 버핏은 버크셔 주가가 저평가되었다고 판단하고 당시 운용하던 버핏파트너십을 통해 처음 버크셔 주식을 매수했다. 1965년 지분율이 50%를 넘어서며 지배권을 확보했고 버핏은 버크셔 이사회에 합류한다. 훗날 그는 이것이 ‘최악의 투자 결정’이었다고 말한다. 저자는 특히 아메리칸익스프레스 사례를 통해 그것이 얼마나 최악이었는지를 짚는다.

버핏이 경영에 참여한 지 불과 2년 만에 버크셔는 섬유사업에서 비용을 절감하고 투입 자본을 거둬들여 무차입기업이 된다. 저자는 1967년 보험사 ‘내셔널 인뎀너티’를 인수하며 섬유 외 사업으로 처음 진출한 것이 버크셔의 ‘재탄생’에 아주 중요했다고 판단한다. 보험금을 지급하기 전까지 보험사가 ‘보관’하는 ‘플로트’를 집요하게 파고들어 그것이 어떠한 의미였는지를 분석한다. 인수 자금을 조달한 방식까지 세세히 짚어내는 세심함이 매력이다.

일리노이 내셔널뱅크와 블루칩스탬프, 씨즈캔디 인수
더 준수한 ROE를 내는 사업으로 확장하다

1969년에는 상업은행 ‘일리노이 내셔널뱅크 앤드 트러스트 컴퍼니’를 인수한다. 버크셔가 더 준수한 자기자본이익률(ROE)을 내는 사업으로 다각화하게 된 계기다. 이 은행이 경쟁사에 비해 비용 면에서 얼마나 효율적인지, 버핏의 이 인수 결정이 얼마나 적절하고 중요했는지 저자는 대출채권 평가 및 처분손실, 영업비용, 예수부채 등 디테일한 재무 자료들을 통해 탐구한다. 피상적인 숫자 너머 남들이 못 보는 본질적 수치를 보는 버핏의 천재성을 실감하는 대목이다.

저자는 1968~1978년의 일리노이 내셔널뱅크 재무제표를 상세히 분석하며 “대다수 은행가는 이런 은행이 주주이익을 창출할 수 있다는 생각을 웃어넘길 것”이라고 한다. 그러나 이 은행은 높은 유동성과 낮은 레버리지로 경쟁사보다 높은 주주이익을 창출했다.

1972년 초에 버핏의 또 다른 복리 기계인 블루칩스탬프는 씨즈캔디를 인수한다. 버핏이 가격만 중시하는 ‘담배꽁초 투자’를 벗어나, ‘훌륭한 기업’을 찾아내어 장기간 동행하는 방식으로 진화한 계기로 유명하다. 씨즈캔디는 인수 이후 10년간 매년 매출이 두 자릿수 성장하며 버크셔와 블루칩에 초과현금을 공급했고, 버핏과 멍거는 그 현금을 다른 곳에 재투자해서 버크셔 제국을 세운다.

망할 뻔한 기업을 되살려 크게 키우는 게 벌써 몇 번째...
버핏의 놀라운 ‘기업 심폐소생술’

많은 버핏 스토리 중 흥미로운 것은 위기의 기업에 뛰어들어 전화위복을 이룬 사례들이다. 버크셔가 그랬고 가이코가 그랬다. 1970년대 중반 파산 위기에 몰린 가이코를 버핏이 사실상 구원한 과정이 5장에 자세히 나온다.

버크셔가 투자하기 오래전부터 버핏은 가이코에 관심을 두었다. 스무 살 때 개인 순자산의 절반 이상을 가이코에 직접 투자한 적도 있다. 1951년 〈커머셜 앤드 파이낸셜 크로니클〉 신문에 실린 버핏의 글 “내가 가장 좋아하는 주식”의 주인공이 바로 가이코다. 이 글은 버핏이 처음이자 마지막으로 개별 기업을 분석한 보고서로서 전문을 번역해 부록으로 실었다.

그런 가이코가 1970년대 중반 망할 뻔한 위기를 만난다. 28년 연속 흑자를 뒤로하고 보험영업손실이 커지면서 1973년 58.88달러였던 주가는 1976년 2.13달러로 곤두박질친다. 바로 그해 버크셔는 가이코를 매수하기 시작해 1985년 지분율을 38%까지 높였다. 저자는 버크셔와 가이코의 재무제표를 분석해 가이코의 훌륭한 비즈니스 모델을 간파한 버핏의 안목과, 가이코 투자가 버크셔의 보험 부문에서 지닌 중요성을 보여준다.

복합기업으로 재탄생한 버크셔 해서웨이
사업 다각화로 이익 창출 다각화를 달성하다

1970년대 버크셔는 섬유사업을 넘어 상당 수준의 사업 다각화를 이루었고, 1980년대에 자회사가 보험, 사탕, 의류, 가구 유통, 자동차 화학 제품 제조, 출판 산업에 걸쳐 다각화된 복합기업의 면모를 완성한다. 사업 다각화는 이익 창출력 다각화를 가져왔다. 보험 부문의 매출이 감소하더라도 씨즈캔디 등 자회사들이 이익을 냈기에 장기적인 관점과 원칙을 지킬 수 있었다.

주목할 것은 1980년대 버크셔의 유가증권 평가이익 규모가 막대했다는 것. 1985년에는 유가증권 평가이익이 자기자본의 35.3%에 달했고 그중 가이코와 워싱턴포스트 지분 평가이익 비중이 각 59.6%와 21.2%로 두드러졌다. 유가증권에 투자할 현금 확보에는 플로트 증가가 크게 기여했다. 플로트는 1980년에서 1985년까지 연평균 17.4% 증가했는데 이렇게 플로트 증가율이 높은 보험사는 없다고 저자는 논평한다. 그야말로 버크셔에 자본이 넘쳐났다.

버핏과 멍거를 이해하는 핵심
자본 배분, 그리고 편향 없는 열린 태도

버핏은 버크셔 1994년 주주총회에서 “자본 배분만큼은 남의 손을 빌리지 않는다. 그게 우리(버핏과 멍거) 일”이라고 밝혔다. 2014년 주주 서한에서는 “버크셔를 경영하는 일은 주로 자본 배분과 함께 자회사를 이끌어나갈 뛰어난 매니저를 선발하고 유지하는 일”이라고 했다. 『버크셔 해서웨이의 재탄생』은 이 말들의 근거이자 해석이며 버핏과 멍거의 경영철학, 투자철학의 집약이다. 이 책을 통해 뛰어난 기업가는 뛰어난 투자자임을 실감하게 된다.

화려한 자본 배분 플레이 뒤에는 버핏과 멍거의 열린 태도가 있었다. 오랫동안 섬유사업을 유지했지만 투하자본 대부분을 생산성이 더 높은 산업에 재배치하는 유연함이 있었기에 오늘날의 버크셔가 있다. 버핏과 멍거는 부정적인 상황에서도 사실에 집중했고, 계획대로 일이 진행되지 않을 때 빠르게 경로를 수정했다. 백화점 호크실드콘을 인수한 후 그 결정이 실수였음을 깨닫고 매각한 것, 한동안 웨스코파이낸셜을 소유했지만 저축대부사업에서 벗어나기 위해 본점을 제외한 모든 은행 부문 자산을 매각한 것이 그런 예다.

1965년 버핏이 경영에 참여하기 시작할 때, 버크셔는 포천 500대 기업에 이름도 올리지 못했지만 2019년에는 4위를 차지했다. 이 기간 동안 버크셔 시가총액은 연평균 20.3% 상승했고 주가는 2만 5,509배가 되었다. 그리고 2024년 3월 현재, 시가총액 9,000억 달러(1,000조 원)가 넘는 세계 최상위 기업이 되었다. 『버크셔 해서웨이의 재탄생』은 이 드라마틱한 성공의 비밀을 말해주는 책이다.

자칭 ‘버핏빠’도 보지 못했던 주제
“버핏을 공부한다면 반드시 읽어야 한다!”

버핏의 삶과 투자를 다룬 책이 많지만 이 책은 그를 대체하거나 쉽게 설명하는 것이 아니라 보완하는 시도에 가깝다. 자산운용사 창업자이자 포트폴리오 매니저인 제이컵 맥도너가 저술하고, 『노마드 투자자 서한』을 기획·편역해 호평을 받은 generalfox(변영진) 옮긴이와 한국공인회계사인 권용탁 감수자가 다시 한번 꼼꼼하게 검증했다.

최준철 VIP자산운용 대표는 추천사에서 “경제적 해자, 자본 배분, 플로트에 대한 이해를 더욱 뾰족하게 하는 수확을 거두었다”며 “이 책을 읽지 않았다면 자칭 ‘버핏빠’로서 오만해질 뻔했다”고 밝혔다. 김학균 신영증권 리서치센터장은 “수많은 버핏 책 중 개별 투자 사례를 가장 디테일하게 분석한 보석 같은 책”으로 평가했다.

“철저히 버크셔 해서웨이가 어떻게 ‘복리 기계’로 거듭나는지에 주목”(김현준 더퍼블릭자산운용 대표)해서 “가혹한 환경에서 실행되는 천재의 뛰어난 의사결정”(홍진채 라쿤자산운용 대표)과 “플로트로 안전한 레버리지를 장착하고 높은 수익처에 자금을 쏟아붓는 버핏과 멍거의 전성기”(이은원, 『워런 버핏처럼 적정주가 구하는 법』 저자)를 보여주니 “개인 투자자도 배울 점이 풍부하다”(와이민, 『스스로 좋은 투자에 이르는 주식 공부』 저자)고 추천한다.

“버핏이 자본 배분을 ‘발견’하고 ‘각성’해서 ‘완성’한 역사를 다룬 책. 투자서이자 온전한 경영서”(홍영표, 『워런 버핏 바이블 2021』 공저자)이자 “단순한 책이 아니라 한국 투자 생태계에 기여하는 디딤돌”(BZCF, 투자 유튜버)로서 “버핏의 머릿속을 엿보는 매우 소중한 시간”(송근용 슬기자산운용 CIO)을 즐기게 될 것이다.

버핏을 공부한다면, ‘내러티브’를 넘어 ‘숫자’에 집중해 버핏의 천재적 자본 배분을 검증하는 이 책을 반드시 읽어야 한다. 직접 자본을 배분하는 기업 경영진뿐 아니라 좋은 주식을 찾는 개인 투자자도, 새로운 주제의 심화 학습으로 지적 호기심을 채우고 유용한 인사이트를 얻을 수 있을 것이다.